Informe Monetario Mensual

Diciembre de 2024

1. Resumen ejecutivo

En diciembre el BCRA dispuso una nueva reducción de 3 puntos porcentuales (p.p.) en la tasa de política monetaria y de 4 p.p. en la tasa de pases activos, las cuales se ubican desde el 6 de diciembre en 32% TNA y 36% TNA, respectivamente. La baja de las tasas de interés responde a las condiciones de liquidez, la notable desaceleración de la tasa de inflación y de las expectativas de inflación observadas tanto en el REM como en los niveles implícitos en el mercado secundario de títulos, junto al afianzamiento de las anclas fiscal y cambiaria.

Tal como viene sucediendo en los últimos meses, continuó el proceso de recomposición de la demanda de dinero. El M3 privado registró un aumento de 3,7% mensual a precios constantes y ajustado por estacionalidad, con una leve desaceleración respecto a noviembre. En cuanto a sus componentes, la expansión se explicó nuevamente por el comportamiento de los depósitos a plazo fijo.

La Base Monetaria presentó un aumento promedio mensual de 2,7% s.e. en términos reales, siendo el principal factor de creación primaria de dinero la reducción de las tenencias de LEFI por parte de las entidades financieras. Durante el mes se concretó una venta de dólares al Tesoro Nacional para realizar el pago de capital e intereses de bonos en moneda extranjera, cuyo vencimiento opera en 2025. La compra fue realizada con fondos de la cuenta del Tesoro en pesos en el BCRA, por lo que el efecto monetario de estas operaciones fue neutro. Por su parte, los préstamos en pesos al sector privado continuaron creciendo en términos reales (5,1% s.e.), impulsados en gran medida por el crédito hipotecario y el crédito al consumo.

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2. Demanda de dinero

En diciembre el agregado monetario amplio, M3 privado¹ registró un aumento de 3,7% mensual a precios constantes y ajustado por estacionalidad. Se trata de la novena suba mensual consecutiva, que apuntala el proceso de recuperación de la demanda de dinero desde mínimos históricos, en el contexto de una tasa de inflación en descenso y de niveles de actividad económica en plena recuperación. Así, como porcentaje del PIB se habría ubicado en 12,7%, apenas 1,0 p.p. debajo en la comparación interanual y 0,4 p.p. por encima del mes previo.

A nivel de los componentes de la demanda de dinero, todos ellos contribuyeron positivamente a su crecimiento, siendo este impulsado principalmente por los depósitos a plazo fijo (ver Gráfico 2.1), que se expandieron a una tasa promedio mensual de 3,3% s.e. a precios constantes y crecieron para todos los tipos de depositantes. Las Personas Humanas expandieron sus tenencias a plazo a una tasa mensual de 3,2% s.e., mientras las Prestadoras de Servicios Financieros lo hicieron al 2,5% s.e. y Otras Personas Jurídicas (empresas) al 4,9% s.e., todo en términos reales. Los plazos fijos ajustables por UVA cayeron 15,8% s.e. en términos reales debido a la fuerte desaceleración de la inflación. Dentro del segmento no remunerado, los depósitos a la vista se expandieron 2,4% s.e. a precios constantes. Por su parte, los depósitos a la vista remunerados crecieron levemente por primera vez en cinco meses, con un incremento en términos reales de 0,2% s.e..

Con todo, el año 2024 vio descender a la demanda de dinero hasta alcanzar mínimos históricos. El M3 privado alcanzó un mínimo de 11,4% del PIB en abril y comenzó a crecer desde entonces en términos reales. Esta remonetización de la economía se dio de la mano de las menores tasas de interés nominales, que acompañaron la disminución de la tasa de interés de referencia. Tales bajas fueron en línea con el descenso sostenido de la inflación observada (que en términos mensuales se encuentra en mínimos desde julio de 2020), y de las expectativas de inflación, la mediana reportada por el REM de diciembre la ubica en 25,9% i.a. para los próximos 12 meses, el nivel más bajo desde julio de 2018.

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3. Creación de dinero

3.1. Creación primaria

La demanda de dinero se nutrió tanto de factores de expansión primaria como de expansión secundaria. En este sentido, la Base Monetaria (BM) registró en diciembre un aumento entre saldos a fin de mes de $5.904,7 mil millones (ver Gráfico 3.1.1).

La reducción de las tenencias de LEFI por parte de las entidades financieras fue el principal factor de expansión monetaria, seguido por la compraventa de divisas al sector privado. En lo que respecta a las operaciones del sector público, cabe mencionar que se efectuó una venta de dólares al Tesoro Nacional para realizar el pago de capital e intereses de bonos en moneda extranjera, cuyo vencimiento opera en 2025. La compra fue realizada con fondos de la cuenta del Tesoro en pesos en el BCRA, por lo que el efecto monetario de estas operaciones fue neutro.

A partir del 11 de diciembre de 2023, se adoptó un nuevo enfoque de la política monetaria, orientado a alcanzar la estabilidad monetaria y reducir la inflación, atendiendo simultáneamente las dos fuentes principales de emisión monetaria: el financiamiento directo e indirecto del déficit fiscal y el déficit cuasifiscal del propio BCRA. Durante una primera etapa, las políticas se orientaron a contener el crecimiento endógeno de los pasivos remunerados, lo cual se logró mediante tasas de interés reales negativas y cambios en los instrumentos de esterilización monetaria. A partir de mediados de diciembre de 2023 el BCRA decidió dejar de realizar licitaciones de LELIQ, convirtiendo a las operaciones de pases pasivos en el principal instrumento de absorción monetaria. La tasa de interés de política monetaria pasó a ser la tasa de los pases pasivos a un día, que desde el 13 de diciembre fue establecida en 100% TNA, lo que implicó una baja de 33 puntos porcentuales al inicio de la nueva gestión. A lo largo del 2024 el BCRA dispuso la disminución de la tasa de interés de referencia en otras 7 oportunidades, llevándola a un nivel de 32% TNA a fines de 2024. A su vez, estas políticas generaron incentivos para que los bancos volvieran a actuar como intermediarios financieros.

Luego de haber reducido la magnitud del desequilibrio monetario, el BCRA puso en marcha la segunda fase para darle una solución definitiva al problema de los pasivos remunerados, mediante un nuevo esquema operacional de la política monetaria. El BCRA dispuso en esta nueva etapa cerrar la ventana de pases pasivos a partir del 22 de julio, con el objetivo de eliminar la emisión endógena generada por estos instrumentos y continuar con el proceso de saneamiento de su balance (ver Gráfico 3.1.2). Con el fin de absorber los excedentes de liquidez tras el desarme de pases de los bancos, el Tesoro Nacional emitió letras fiscales de liquidez (LEFI) a 1 año de plazo por un monto de $20 billones. Para llevar adelante este cambio, el BCRA canjeó bonos del Tesoro Nacional en su cartera por un stock inicial de $20 billones de LEFI. De esta manera, se saneó la hoja de los pasivos del balance del BCRA al eliminarse la emisión monetaria asociada a las operaciones de esterilización (ver Gráfico 3.1.3). Además, el BCRA lanzó en el mes de julio una propuesta de carácter voluntario para la rescisión de opciones “PUTs” sobre la cartera de títulos del Tesoro de los bancos por un valor máximo de $17,7 billones, cuya aceptación fue del 74,4%. Esta medida, junto con la eliminación de los “BIDs automáticos” sobre títulos del Tesoro, implicó finalizar con otros de los múltiples mecanismos de monetización indirecta del déficit fiscal que habían sido habilitados en los años previos. Finalmente, con el objetivo de reforzar el proceso de desaceleración inflacionaria, se fijó un límite máximo para la BM de $47,7 billones equivalente al monto existente al 30 de abril. Este valor de la BM se asemeja, en términos reales, a la totalidad de la base monetaria (BM) con la cual operaba normalmente la economía argentina previo a la imposición de controles de cambio, en agosto 2019.

Es así que, durante diciembre la Base Monetaria registró un aumento promedio mensual de 2,7% a precios constantes y sin estacionalidad, similar al observado desde agosto (ver Gráfico 3.1.4).

3.2. Creación secuendaria

En diciembre el stock promedio de préstamos bancarios en pesos al sector privado registró un aumento de $3,95 billones, lo que implica un crecimiento mensual de 5,1% s.e. a precios constantes. De esta manera, a lo largo de 2024 los préstamos al sector privado acumularon una expansión de aproximadamente $35,5 billones, consistente con un crecimiento real s.e. de 60,5% respecto a diciembre de 2023.

El crédito al sector privado acumula ya 9 meses consecutivos de crecimiento y un aumento real de 86,4% respecto al mínimo registrado en enero de 2024. En términos del PIB, el crédito al sector privado habría finalizado el año en 6,9% del PIB, con un incremento de 2,5 puntos porcentuales del PIB desde marzo de 2024 y 1,6 p.p. frente a diciembre de 2023 (ver Gráfico 3.2.2).

Durante diciembre el crecimiento de los préstamos se dio prácticamente en todas las líneas de crédito, con excepción de los adelantos. Al igual que en los últimos meses, los créditos hipotecarios lideraron el crecimiento del financiamiento, creciendo a una tasa de 16,1% mensual a precios constantes (ver Gráfico 3.2.1). De esta manera, a lo largo del año los créditos hipotecarios crecieron casi 36% en términos reales, luego de contraerse 52% en 2023. Los préstamos prendarios, impulsados en gran medida por la recuperación de las ventas de automóviles y motocicletas, aumentaron 7,7% real s.e. y finalizaron el año con un incremento a precios constantes de 57,6% respecto a diciembre de 2023. En conjunto, los préstamos con garantía real aumentaron 10,5% mensual s.e. en diciembre en términos reales y 49,1% respecto a un año atrás.

Los préstamos comerciales continuaron evolucionando positivamente en diciembre al registrar un aumento de 4,0% real s.e. frente a noviembre y acumulan 11 meses consecutivos de crecimiento y se encuentran 53,7% por encima de su nivel de un año atrás siempre en términos reales. El avance de los créditos comerciales en diciembre estuvo impulsado por los préstamos instrumentados a través de documentos, que crecieron 5,4% mensual s.e. en términos reales y se encuentran 57,2% por encima del nivel registrado en diciembre de 2023. Este crecimiento fue explicado tanto por los documentos descontados como por los documentos a sola firma, con aumentos reales de 6,4% y 4,8% s.e., respectivamente. Los adelantos en cuenta corriente, por su parte, exhibieron una leve disminución real de 0,2% s.e. y finalizaron 2024 con un incremento de 44,1% respecto al último mes de 2023. Al analizar la evolución del crédito comercial según el tipo de deudor se observa que tanto el crédito destinado a PyMEs como el dirigido a grandes empresas mostraron una expansión en diciembre. En efecto, el crédito destinado a grandes empresas a precios constantes habría crecido 4,8% mensual s.e. en diciembre y acumuló en 2024 un incremento de aproximadamente 62,7% i.a. en el año. Por su parte, los préstamos a PyMEs crecieron 3,3% real s.e. frente a noviembre y cerraron el año con un avance de 47,4% i.a..

Por último, el crédito al consumo continuó evolucionando favorablemente y aumentó 5,1% mensual a precios constantes, acumulando ya 9 meses consecutivos de crecimiento. De esta manera, a lo largo de 2024 los préstamos al consumo exhibieron un incremento real de 70,2% en comparación con diciembre de 2023. Los préstamos personales aumentaron 8,9% s.e. en términos reales frente a noviembre, con un crecimiento interanual de 144,1%, lo que la convierte en la línea crediticia de mejor desempeño en 2024 (ver Gráfico 3.2.4). Por su parte, las financiaciones en tarjetas de crédito crecieron en diciembre 2,5% s.e. a precios constantes y cerraron el año con un crecimiento real de 40,9% respecto a diciembre de 2023.

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4. Moneda extranjera

En el segmento en moneda extranjera, los principales activos y pasivos de las entidades financieras tuvieron un desempeño dispar durante el mes de diciembre. Los depósitos del sector privado alcanzaron a fin de mes un saldo de USD31.341 millones, lo que implica un descenso de USD1.284 millones con respecto a noviembre. Por su parte, los préstamos al sector privado incrementaron su saldo en USD1.559 millones, cerrando el mes en USD10.813 millones. Desde el 10 de diciembre del año pasado, los préstamos crecieron 199,0%, al tiempo que los depósitos aumentaron 121,9%.

En lo que respecta al año 2024, los depósitos en moneda extranjera crecieron impulsados por la mayor confianza de los agentes económicos tras el cambio de gestión y, hacia la segunda mitad del año, por el “Régimen de Regularización de Activos”. El 8 de noviembre concluyó la primera etapa del régimen, la única en la que podía regularizarse dinero en efectivo. Los resultados arrojaron al 9 de noviembre de 2024 un total de bienes declarados por USD23.321 millones, de los cuales, USD19.023 millones se encontraron en cuentas CERA/ALYCs, con la apertura de 300.967 cuentas. A fin del mes de octubre los depósitos en moneda extranjera llegaron a un máximo en la historia reciente de USD34.611 millones. Con respecto a los préstamos en moneda extranjera, se ve una tendencia alcista en los últimos meses, pero todavía no logra superar los máximos de mayo del 2018.

A lo largo del año, el BCRA decidió acortar los plazos de acceso al Mercado Libre de Cambios (MLC) para el pago de servicio de deudas en moneda extranjera con el objetivo de normalizar un mercado que estaba operando de manera disfuncional por los niveles de endeudamiento comercial acumulados. Así, en diciembre de 2023 se facilitó el sistema de pagos de bienes y servicios eliminando las autorizaciones mediante las SIRA y se dejó sin efecto el requisito del Certificado de la Cuenta Única de Comercio Exterior de la AFIP. En enero de 2024, habilitó el acceso a cerca de 10.000 empresas dentro de la categoría MiPyME con deudas comerciales declaradas por hasta USD500.000 para que puedan cancelar, en forma escalonada, la totalidad de sus compromisos con el exterior. En julio flexibilizó los plazos de pago de importaciones, el aumento del monto exento de liquidación en el MLC por exportación de servicios, y la eliminación de restricciones para acceder al dólar MEP y CCL. En octubre se continuó con la flexibilización y los bienes que todavía tenían plazos de pago de hasta 60 días podrán pagarse a los 30 días desde el registro de ingreso aduanero. Por último, en noviembre se decidió que el acceso se podrá realizar dentro de los 60 días corridos previos a la fecha de vencimiento del pago y el monto no podrá superar el 10% diario del que se cancelará al vencimiento.

Para abordar el problema de la acumulación forzada de deuda comercial durante los años previos, con el objetivo de proveer previsibilidad a los pagos asociados con el stock de deuda comercial de importadores acumulada, el BCRA comenzó a ofrecer nuevos instrumentos conformados por tres series de Bonos para la Reconstrucción de una Argentina Libre (BOPREAL) a los importadores de bienes y servicios con deudas comerciales por operaciones con registro aduanero o servicio efectivamente prestado hasta el 12 de diciembre de 2023. Se licitaron 3 series, la Serie 1, por VN USD5 mil millones, Serie 2, por VN USD2 mil millones y Serie 3, por VN USD3 mil millones (una totalidad de VN USD10 mil millones).

Por otra parte, en julio, el BCRA y el Banco Central de la República Popular de China (PBOC) renovaron la totalidad del tramo activado del swap de monedas por RMB35 mil millones (equivalente a USD5.000 millones por un plazo de 12 meses). A partir de ese momento, el BCRA reducirá gradualmente el monto activado del swap durante los siguientes 12 meses.

Las Reservas Internacionales del BCRA finalizaron diciembre con un saldo de USD29.612 millones, con una disminución de USD603 millones en comparación a fines de noviembre. Esta disminución se vio explicada principalmente por movimientos en los últimos días del año relacionados con la cuenta corriente de las entidades en el BCRA. Sin embargo, su impacto se vio atenuado por las compras netas de divisas que durante este mes finalizaron en USD700 millones y por ingresos netos de fondos de Organismos Internacionales. Como se observa en el grafico (ver gráfico 4.2) desde diciembre 2023 y en respuesta a las políticas implementadas por esta administración, se produjo un aumento de las reservas internacionales, que se encontraban en niveles relativamente bajos. El crecimiento a lo largo de 2024 fue impulsado principalmente por la compra de divisas al sector privado por USD21.573 millones, parcialmente compensada por los pagos de capital e interés a Organismos Internacionales por USD4.195 millones.

En lo que respecta al Tipo de Cambio, al inicio de esta gestión el TCN se encontraba en 364,40 $/USD. Lo que se llevó a cabo días posteriores fue sincerar el precio del Tipo de Cambio, pasando así a 799,97 $/USD el día 13 de diciembre de 2023. Desde allí, se decidió implementar una pauta de devaluación (crawling peg) de 2% mensual del tipo de cambio nominal (TCN) bilateral respecto del dólar estadounidense. Esta medida fue pensada para ser ancla complementaria del superávit fiscal del Tesoro, contribuyendo a la fijación de expectativas para poder reducir la inflación. Al día de la publicación de este informe, el tipo de cambio nominal (TCN) bilateral respecto del dólar estadounidense se encuentra en 1.032,50 $/USD, manteniendo así el crawling peg al 2% mensual.

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Glosario

ANSES: Administración Nacional de Seguridad Social.

AFIP: Administración Federal de Ingresos Públicos.

BADLAR: Tasa de interés de depósitos a plazo fijo por montos superiores a un millón de pesos y de 30 a 35 días de plazo.

BCRA: Banco Central de la República Argentina.

BM: Base Monetaria, comprende circulación monetaria más depósitos en pesos en cuenta corriente en el BCRA.

CC BCRA: Depósitos en cuenta corriente en el BCRA.

CER: Coeficiente de Estabilización de Referencia.

CNV: Comisión Nacional de Valores.

DEG: Derechos Especiales de Giro.

EFNB: Entidades Financieras No Bancarias.

EM: Efectivo Mínimo.

FCI: Fondo Común de Inversión.

i.a.: interanual.

IAMC: Instituto Argentino de Mercado de Capitales

IPC: Índice de Precios al Consumidor.

ITCNM: Índice de Tipo de Cambio Nominal Multilateral

ITCRM: Índice de Tipo de Cambio Real Multilateral

LEBAC: Letras del Banco Central.

LELIQ: Letras de Liquidez del BCRA.

LFIP: Línea de Financiamiento a la Inversión Productiva.

M2 Total: Medios de pago, comprende el circulante en poder del público, los cheques cancelatorios en pesos y los depósitos a la vista en pesos del sector público y privado no financiero.

M2 privado: Medios de pago, comprende el circulante en poder del público, los cheques cancelatorios en pesos y los depósitos a la vista en pesos del sector privado no financiero.

M2 privado transaccional: Medios de pago, comprende el circulante en poder del público, los cheques cancelatorios en pesos y los depósitos a la vista no remunerados en pesos del sector privado no financiero.

M3 Total: Agregado amplio en pesos, comprende el circulante en poder del público, los cheques cancelatorios en pesos y el total de depósitos en pesos del sector público y privado no financiero.

M3 privado: Agregado amplio en pesos, comprende el circulante en poder del público, los cheques cancelatorios en pesos y el total de depósitos en pesos del sector privado no financiero.

MERVAL: Mercado de Valores de Buenos Aires.

MM: Money Market.

n.a.: nominal anual.

e.a.: efectiva anual.

NOCOM: Notas de Compensación de efectivo.

ON: Obligación Negociable.

PIB: Producto Interno Bruto.

p.b.: puntos básicos.

PSP.: Proveedor de Servicios de Pago.

p.p.: puntos porcentuales.

MiPyMEs: Micro, Pequeñas y Medianas Empresas.

ROFEX: Mercado a término de Rosario.

s.e.: sin estacionalidad

SISCEN: Sistema Centralizado de Requerimientos Informativos del BCRA.

SIMPES: Sistema Integral de Monitoreo de Pagos al Exterior de Servicios.

TCN: Tipo de Cambio Nominal

TIR: Tasa Interna de Retorno.

TM20: Tasa de interés de depósitos a plazo fijo por montos superiores a 20 millones de pesos y de 30 a 35 días de plazo.

TNA: Tasa Nominal Anual.

UVA: Unidad de Valor Adquisitivo

Referencias

1 El M3 privado incluye el circulante en poder del público y los depósitos en pesos del sector privado no financiero (a la vista, a plazo y otros).